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２００７年第二季度，旺盛的需求和供給緊張導致鉀肥價格仍然保持穩中上升的趨勢，ＭＤＩ、有機硅和碳酸鋰的價格在高位相對平穩，而ＤＭＦ和尿素則由于供給的增加，價格緩慢下滑。我們預計下半年這幾種產品價格趨勢不會發生大的改變，總體看，ＭＤＩ、鉀肥、有機硅和碳酸鋰在２００７年將繼續保持較高景氣度，而尿素和ＤＭＦ景氣度有所下降。

　　得益于產品的量升價漲，我們預計２００７年中期煙臺萬華（　４８．０６，－２．３９，－４．７４％）和星新材料（　４４．４０，－１．３２，－２．８９％）凈利同比升幅將分別達到１２２％和５９％，而鹽湖鉀肥（　３７．２０，－３．７７，－９．２０％）和華魯恒升（　２３．００，－０．３０，－１．２９％）也會繼續３０％以上的增長，四川美豐、柳化股份（　１７．３５，－０．３４，－１．９２％）將保持平穩增長。

　　歐盟ＲＥＡＣＨ法案對我國化工行業短期內帶來較大壓力，但長期將迫使我國化工企業加快產品研發，生產技術進步，增強參與國際競爭實力，有助于化工乃至下游各個行業的產業升級調整。

　　下半年我們建議投資者關注化工行業具有技術創新（煙臺萬華、星新材料）、資源優勢（　３０３２．５１６，－１１８．０９，－３．７５％）（鹽湖鉀肥、中信國安（　２５．５５，－１．４４，－５．３４％））、受益于全球產業轉移（華魯恒升）、成熟行業整合初見成效（四川美豐）和成熟行業里技術革新（江南高纖（１４．８１，０．３８，２．６３％））等公司的投資機會。

　　化工各子行業二季度綜述及未來展望

　　聚氨酯行業

　　ＭＤＩ：ＭＤＩ市場價格在二季度處于穩中略降的態勢，其中純ＭＤＩ主要是下游鞋底原液生產已經轉入淡季，平均開工率降到５０％左右，漿料廠的開工率約在７０％左右，而ＴＰＵ、氨綸行業需求較為旺盛，總體純ＭＤＩ需求較春節后的旺季有所下降。就聚合ＭＤＩ而言，下游冰箱需求由旺盛慢慢轉入淡季，但汽車行業仍維持較高開工率，整體需求較為平穩。但由于上海聯恒２４萬噸ＭＤＩ的停車導致供應持續偏緊，所以ＭＤＩ市場價格波動不大，其中純ＭＤＩ從４月初的２．９萬元／噸微降到６月底的２．７萬元／噸左右，聚合ＭＤＩ從４月初的２．７萬元／噸小幅下調到２．５萬元／噸左右。而國內唯一供應商煙臺萬華的出廠價格則穩步小幅上調，純ＭＤＩ從４月的２．２５萬元／噸上漲到２．５８萬元／噸，聚合ＭＤＩ從２．２２萬元／噸上漲到２．６萬元／噸。

　　展望下半年，由于上海聯恒２４萬噸ＭＤＩ裝置在三季度投產的可能性較小，而煙臺萬華寧波裝置也計劃在１０月份停車４０天左右進行產能擴充，所以市場供應總體仍然偏緊。我們預計ＭＤＩ價格仍有上漲可能，其中純ＭＤＩ和聚合ＭＤＩ的市場價有可能在２．７萬元／噸和２．６萬元／噸左右振蕩。

　　ＴＤＩ：ＴＤＩ的價格在二季度呈現了大幅波動。４月份ＴＤＩ由于國內外供給增加，產品價格持續下跌，從３月初的３．７萬元／噸下跌至２．８萬元／噸；但５月１１日滄州大化（　１１．５６，－０．４２，－３．５１％）ＴＤＩ裝置的爆炸，短短一周內，將市場價格拉升至３．７萬元／噸以上；不過由于下游需求平淡，６月份價格又緩慢下滑到３．５萬元／噸左右。我們認為，滄州大化裝置爆炸對市場的影響是心理作用遠大于實際影響，由于其３萬噸的產能僅占到國內需求量的８％左右，對國內市場影響有限。我們預計后市價格仍主要受供需關系影響，由于總體市場供給偏緊，而需求相對較為平穩，２００７年價格有望保持在３萬元／噸左右。

　　ＤＭＦ：ＤＭＦ市場在第二季度較為平淡，其主要下游漿料行業開工率逐漸下降，需求由旺轉淡，市場價格由４月初的６，８００元／噸緩慢下滑至目前的６，６００元／噸左右。６月初，江山化工（　２１．５０，－１．２０，－５．２９％）宣布將以５１％的股權與天然堿（　７．８４，－０．６８，－７．９８％）合資成立內蒙古遠興江山化工公司，規劃建設２０萬噸／年ＤＭＦ及配套的甲胺、合成氨裝置等。江山化工選擇在內蒙古建廠主要目的是取得成本優勢，這代表了未來國內ＤＭＦ行業的發展趨勢。盡管國內需求仍有望保持１５％左右的增速，但由于國內ＤＭＦ行業的進入者不斷增加，單位產能持續擴大，所以總體供給增速大于需求增速，我們預計下半年市場仍處于供過于求的壓力，產品價格仍有進一步下滑的可能，全年均價將低于２００６年，維持在６，０００元／噸以上。

　　有機硅行業

　　有機硅：二季度以來，國內有機硅價格保持了穩中有升的趨勢，其中吉化有機硅價格已回到２．８萬元／噸。星新材料的江西星火報價基本在３萬元／噸的水平，和一季度相比變化不大。由于２００７年國內只有江西星火一家新的１０萬噸有機硅裝置投產，總體上大量依靠進口的格局未變，我們預計供應仍然較為緊張，２００７年單體價格將在２．６－３萬元／噸的高位，毛利率在３０％以上。

　　氮肥行業

　　２００７行業政策不變。５月底在全國氮肥行業工作會議上國家發改委表示，國家對化肥生產采取的各項優惠政策及出口關稅等政策，今年內不會變化，將保持穩定，化肥最高限價也不會上調。因此，今年大家預期的化肥行業市場化將不會進行。而天然氣價格仍會按原來發改委規定的一定比例小幅上調。

　　二季度尿素價格走勢平穩。尿素價格沒有出現市場預期的旺季大幅上漲行情，反而有所下降。截至６月底，國內北方市場和南方市場的價格分別在１，６００元／噸和１，７００元／噸左右。尿素行業之所以出現旺季不旺的特點，主要是因為：１）國內尿素產量增長較快，今年１－４月我國共生產尿素８１７．６７萬噸，同比增長了１５．６％，市場供給加大抑止了價格的大幅上升；２）尿素價格在淡季中已提前上漲，自２００６年１１月不跌反升，一直漲到今年３月，所以平滑了旺季的上漲；３）出口受限制。雖然上半年以來國際尿素價格大漲，但由于國內在旺季出口加收３０％的關稅，阻止了產品大幅出口。

　　由于國內市場已呈現總體供大于求的趨勢，而尿素的生產成本－煤炭、天然氣仍處于穩中上升的趨勢，我們預計今年尿素市場總體將處于穩中略降的態勢，由于有較高成本支撐，不會出現前兩年大幅波動的行情，平均價格可能略低于２００６年均價。

　　資源型行業

　　受益于全球糧食價格上漲和播種面積增加，國際鉀肥供應商加鉀和ＢＰＣ繼年初上調鉀肥價格后，于６月１日分別又上調北美鉀肥２０美元／噸和印度鉀肥５０美元／噸，漲幅分別達到１０％和２０％以上，國際鉀肥價格又是一片上漲。這進一步拉大了與國內進口鉀肥價格的差價，因此，我們預計２００８年我國進口價格將繼續上升，其幅度也將超過２００７年的５美元／噸。需求的旺盛和供給的壟斷，將更加確定鉀肥行業未來３年處于景氣高峰周期。

　　氯堿行業

　　聚氯乙烯（ＰＶＣ）是廣泛使用的五大塑料之一，主要用于軟、硬兩類制品，其中軟制品包括電線電纜、人造革、鞋料、玩具和涂層等，硬制品包括各種型材、板材、硬片等。ＰＶＣ相對于其他塑料是一種歷史較長的產品，由于在制造過程中會有氯氣等排放物造成環境污染，目前在歐洲等發達國家已逐漸有被其他性價比更好的塑料（例如聚丙烯）替代的趨勢，同時在發展中國家需求增長迅速，總體全球增長較為平緩。２００６年全球ＰＶＣ產量為３，２６２萬噸，相較２００５年的３，２３４．７萬噸，僅增長０．８５％。

　　就原料而言，ＰＶＣ主要有乙烯法和電石法兩種生產路線。由于近年來原油價格大幅上升，帶動乙烯成本上漲，極大抑止了乙烯法ＰＶＣ的產量，而中國由于電石資源豐富，成本較低，并且ＰＶＣ生產工藝較為簡單，進入壁壘較低，從而帶動電石法ＰＶＣ產量大增。同時，我國ＰＶＣ行業自２００５年以后對外實行的反傾銷政策，進一步扶持了國內電石法ＰＶＣ產能的快速擴充，近幾年我國ＰＶＣ產量的平均增速達到２０％以上，２００６年電石法ＰＶＣ產量占全國總量的７３％。

　　從需求面來看，我國以包裝材料、人造革、塑料鞋等制品為主的ＰＶＣ軟制品消費比例逐年下降，而隨著鄉村城鎮化，城市房地產行業的蓬勃發展，帶動異型材、管材、板材等硬制品的消費比例快速提高，２０００年以來我國ＰＶＣ需求的平均增速也達到１０％以上。

　　由于我國ＰＶＣ產量的增速高于需求的增長，其自給率已從２０００年的５８％上升至２００６年的９０％，并且隨著其產能的持續擴充，我們預計到２００８年我國可轉變為ＰＶＣ凈出口國。在我國電石法ＰＶＣ產能快速擴充的同時，也帶來了環境污染，小規模、高能耗、低水平裝置過多，產業集中度低等問題。針對該行業的問題，我國已通過相關政策、法規，將提高電石行業準入門檻，提倡擴大規模，運用先進生產工藝來減少能耗和污染，鼓勵ＰＶＣ產業向具有原料和能源優勢的地區集中。因此，我們認為，我國氯堿行業的整合將逐步展開，電石法ＰＶＣ生產將呈現西部地區發展，東部地區逐漸萎縮，大規模裝置（２０萬噸以上）替代小規模裝置的態勢。而乙烯法ＰＶＣ雖然近年來由于成本較高導致產量下降，但ＰＶＣ品質高于電石法產品，因此不可能被電石法ＰＶＣ完全替代，我們預計未來仍有發展空間，特別是油價回落后，市場份額仍會上升。

　　由于國家對電石行業整頓力度加大，導致電石成本上漲，同時３月后下游市場開工率上升，加之出口量逐漸加大，國內ＰＶＣ價格二季度以來快速上漲，目前較年初上漲１５％至８，０００元／噸左右。我們認為，未來國家對高耗能的電石行業調控將一直持續，從而使得電石價格處于相對高位。而ＰＶＣ出口的趨勢也會延續，加之電石成本的支撐，我們預計近兩年ＰＶＣ價格仍處于相對高位，較難回到２００５年６，０００元／噸以下的位置。

　　氯堿行業的另一主要產品－燒堿，近期價格也處于穩中有升的狀態。隨著對澳洲等地區出口量的加大，國內氧化鋁、造紙等行業的快速增長，我們預計未來燒堿的需求仍然旺盛，價格也有望保持相對高位。

　　我們認為，未來兩年氯堿行業雖然整體結構性產能過剩，低品質價格競爭的局面仍會存在，但憑借電石、電力和煤炭資源優勢的行業內公司將會在整合中逐漸勝出。

　　建議關注氯堿行業具有資源和成本優勢的公司。如：新疆天業（　１４．２２，－１．３７，－８．７９％）。同時我們也提醒投資者注意以下幾個風險：１）國家政策風險。由于新疆天業等公司的ＰＶＣ將出口銷售，國家的ＰＶＣ出口稅收政策對公司影響較大，包括出口退稅減少，增加關稅等可能性；２）公司在生產過程中的排污、能耗和綜合再利用能力很關鍵，由于國家對該行業幾項指標特別重視，如果這方面出現問題，對公司生產和業績影響將較為嚴重；３）管理層的經營水平和管理理念不為市場所熟悉，是否較為優秀仍有待考察。

　　中報業績預測２００７年時間過半，我們對于化工行業重點跟蹤的上市公司進行了中期業績預測。其中最吸引眼球的分別是煙臺萬華和星新材料，我們預計其中期凈利同比增幅將分別達到１２２％和５９％。煙臺萬華的高速增長主要來自于ＭＤＩ產品的量升價漲，純ＭＤＩ和聚合ＭＤＩ在上半年均價同比分別上漲了２％和１６％，我們預計其毛利率也將從２００６上半年的３３％提升至３８％左右，而ＭＤＩ銷量預計同比增加超過５０％。

　　星新材料的大幅增長主要來自于有機硅新裝置的投產帶來產品銷量的上升，以及雙酚Ａ系列產品由于產品價格上升帶來的盈利能力增長，我們預計雙酚Ａ系列的毛利同比將增長３０％以上。

　　我們預計鹽湖鉀肥和華魯恒升中期業績也會保持３０％以上的增長。鹽湖鉀肥受益于二季度鉀肥價格再次上漲了５０元／噸和產品銷量的上升，其２００７上半年每股收益有望達到０．６元以上，全年凈利仍將保持２５％以上的增長。華魯恒升盡管由于蒸汽價格上漲，預計２００７年將減少７，０００萬元利潤，但隨著其新建２０萬噸甲醇、３０萬噸尿素和８萬噸ＤＭＦ在二季度的投產，產品產銷量的上升抵消了成本上漲，預計上半年每股收益可達到０．４５元左右。受到尿素價格第二季度略微下降的影響，我們預計四川美豐、柳化股份上半年將保持平穩增長。其中柳化股份雖然新建３０萬噸合成氨裝置受部分國產設備影響，達產時間比預期晚些，但新產品貢獻仍然有望拉動２００７全年利潤同比增長３０％以上。我們預計四川美豐本地尿素裝置在二季度仍保持８０％的較高負荷率，而劉家峽化工的尿素已完全達產，得益于產品產銷量上升，全年業績預計可增長２０％以上。

　　中信國安由于碳酸鋰產量的大幅提升在下半年完成，因此我們預計其中期業績同比增幅有限，但全年仍有望保持１５％以上的增速。

　　ＲＥＡＣＨ法案和出口退稅調整對化工業影響分析

　　２００７年６月１日，歐盟ＲＥＡＣＨ（《關于化學品注冊、評估、許可和限制法案》）法案正式生效。該法案將對所有進入歐盟市場的化學品實施強制性注冊、評估、許可和限制政策，并進行安全監控。該法案是從保護人體健康和環境安全出發，對化學品的研發、生產、銷售、使用、廢物處理等各個環節都作出了嚴格規定，提出更高要求。該法案的實施將涉及到３萬多種化學品，下游包含了家電、輕工、紡織、服裝、玩具、電子、汽車和制藥等多個行業。

　　該法案的實施將對我國化工行業帶來巨大影響。行業內人士測算，ＲＥＡＣＨ法案實施將使我國出口歐盟產品的成本提高約５％，進口歐盟產品成本增加６％左右。并且，該法案不僅增加了進出口的成本，更重要的是提高了產品準入門檻。而歐盟一直是我國雙邊貿易的重要伙伴，２００６年是第一大貿易伙伴，其中化工品貿易額達到１９８．７１億美元，占總貿易額的７．３％。但我國出口的化學品大多技術含量低，產品附加值不高，并且生產工藝簡單，伴隨較嚴重污染，這樣ＲＥＡＣＨ將對我國化工出口帶來較大挑戰。如果這些企業沒有在一定時間內作出相對該法案的調整，將面臨失去歐盟市場的風險。

　　一定緩沖期。歐盟給予了ＲＥＡＣＨ法案一年多的緩沖期，從２００７年６月１日起，到２００８年１１月３１日，為預注冊階段。企業只要提供化學品分子式就可以參加預注冊，這樣，進出口暫時影響不大。之后，我國企業必須依靠自身力量，完成注冊、評估過程進入歐洲市場。

　　長期有助于我國化工行業產業升級調整。該法案的實施將迫使我國化工企業加快化工品的研發、生產等各個環節的技術進步，從而增強參與國際市場競爭的實力，長期看有助于我國化工乃至下游各個行業的產業升級調整。

　　２００７年６月１８日，財政部等五部委聯合發布了《財政部國家稅務總局關于調低部分商品出口退稅率的通知》，規定自２００７年７月１日起，調整部分商品的出口退稅政策。從調整幅度看，高耗能、高污染的化工業受到影響較大，如磷化工、鈦白粉、染料、農藥等行業，涉及到的具體產品包括三聚磷酸鈉、鈦白粉、季戊四醇、草甘磷等。另外，聚合ＭＤＩ、ＴＤＩ和有機硅中間體的出口關稅從１３％或１１％下調至５％，氯化鉀從１１％下調至０，但這些產品我國主要依靠進口，出口量很小，因此對相應上市公司影響較小。而我國尿素行業早已取消出口退稅，并加收出口關稅，因此這項政策對整個尿素行業沒有任何影響。

　　下半年投資策略

　　我們認為投資化工行業最重要的是考量技術創新與資源稀缺這兩個指標。這兩個指標的共同特點是不可復制性，這決定了該行業的進入壁壘，也就是擁有這兩個指標的公司所具有的核心競爭力。根據技術發展的先后順序，人們將一些行業分為了朝陽產業和成熟產業，化工也是這樣。由于技術創新，化工產品性能的改變，創造了新的用途和需求，帶來下游廣泛的市場空間，而同樣由于技術創新總是由少數人或公司發現或發明，形成供給的壁壘，兩者的結合，造就了具有該創新能力的公司享有較高產品利潤率和較高景氣度。我們國內化工行業典型的具有技術創新特點的行業如ＭＤＩ、有機硅等。而具有資源優勢的行業是鉀肥、碳酸鋰等行業。

　　同時，對于我國這樣的新興市場，由于國內經濟發展，本土市場需求巨大且增長迅速，同時發達國家生產成本上升，吸引全球部分化工產業轉移至中國，這樣在發達國家有些被稱為夕陽產業的成熟行業，有可能成為中國的朝陽行業，如ＤＭＦ、染料等行業。我們認為這類行業也存在較多投資機會。