近日，多項宏觀經濟數據陸續(xù)公布。今日宏觀GDP數據正式發(fā)布，2016中國GDP全年增速6.7%。四季度GDP同比6.8%，預期6.7%，前值6.7%。2016年新增就業(yè)目標預計也超額完成。
GDP增速再次順利達成目標，經濟總量也成功突破70萬億。經濟指標一派和諧，不亦樂乎。然而，這卻絲毫不能掩蓋眾多中上游行業(yè)在經濟下行周期中的落寞，產能過剩，行業(yè)普遍連續(xù)多年巨虧，這樣的現象在很多行業(yè)內都并不罕見。尤其是在2008年金融危機過后，一地雞毛的宏觀經濟在09年的四萬億雞血下繼續(xù)茍延殘喘了一至兩年，但自2011年之后的幾年里境況卻每況愈下。
化肥行業(yè)正是經濟下行周期中一路滑坡的一員，作為以往受到政策保護和限制的行業(yè)之一，化肥行業(yè)并沒能逃脫產能過剩和行業(yè)整體巨虧的命運。盡管化肥行業(yè)整體還處于供過于求的狀態(tài)，但是一些新的政策和行業(yè)數據已經展現了一些積極的信號。
>>>> 一、化肥行業(yè)每況愈下
我國化肥行業(yè)主要的4個子行業(yè)氮肥、磷肥、鉀肥、復合肥中，氮肥約占化肥總產量的31%，磷肥約占12%，鉀肥約占3%，復合肥占54%。
氮肥作為化肥子行業(yè)中最重要的分支之一，已經連續(xù)三年虧損，而且2016年的虧損額更是大幅增長，1-11月氮肥行業(yè)主營業(yè)務收入2011.0億元，同比降低12.7%；行業(yè)虧損93.8億元，同比增加355%。據統(tǒng)計，284家氮肥企業(yè)中，有150家企業(yè)虧損，虧損面52.8%；虧損額142.4億元，同比增加49.5%。
氮肥行業(yè)中，虧損的公司超過半數，虧損金額也在逐年拉大。不得不說，對于氮肥行業(yè)而言，2016年是無比慘淡的一年。
尚未出現虧損的磷肥、鉀肥和混合肥的日子也并不好過。2016年，磷肥、鉀肥和混合肥行業(yè)的整體盈利大幅縮窄，其中磷肥與鉀肥已經瀕臨虧損的邊緣。
>>>> 二、2016愁云慘淡為哪般？
2016年的化肥行業(yè)集體跌入了谷底，港股市場的化肥行業(yè)板塊行情亦如此，幾乎在底部趴了一年。
從去年年初至今，只有中海石油化學（3983.HK）收復了60%的失地，累計漲幅為20%左右，其他的化肥企業(yè)股票都在跌下去之后一直趴在谷底，如中化化肥（0297.HK）從2016年初至今跌幅為10%，中國心連心化肥（1866.HK）跌幅14%，世紀陽光（0509.HK）跌幅居然高達62%。
化肥行業(yè)業(yè)績如此慘淡的原因無外乎就是產能過剩，化肥行業(yè)的下游是農產品(000061,股吧)，農產品的特點是剛需，但既然是剛需，需求自然也就很平穩(wěn)。一旦化肥行業(yè)的供給膨脹過快，面對不慍不火的需求，行業(yè)就會面臨嚴重的供過于求、產能過剩。
我國化肥行業(yè)面臨的供給過剩有多嚴重，從兩個指標就可以明顯地看出來。
一是新增產能。據國際統(tǒng)計局的數據顯示，2006-2015年間，我國氮肥年均新增氮肥產能528萬噸，新增磷肥產能208萬噸，三種基礎肥料10年間新增了8530萬噸的產能，這是個相當驚人的數字。
二是開工率。百川資訊的數據顯示，2014年以來，氮磷以及復合肥的開工率長期低于70%，其中尿素的開工率2016年持續(xù)下滑，目前已低于50%，二銨開工率尚可，一銨最新的開工率已跌破40%，復合肥的開工率長期在40%-50%的區(qū)間徘徊。
在下游需求變化不大的情況下，化肥行業(yè)卻連續(xù)多年擴增產能，產能過剩自然在所難免。嚴重的產能過剩傳導至市場上又會壓低化肥產品的價格，進一步壓縮化肥行業(yè)的利潤，最終使得整個行業(yè)的開工率連續(xù)大幅走低。
>>>> 三、最壞的時候已經過去
產能過剩走向一定的極端之后，行業(yè)通常都會迎來一個拐點，過剩的高成本產能被淘汰，行業(yè)實現出清，活下來的企業(yè)盈利慢慢改善。
化肥行業(yè)自2015年開始新增產能已經明顯放緩，如2015年氮肥的新增產能已經開始低于其10年均值，磷肥新增產能2013年就開始低于10年均值。低于50%的開工率也已經持續(xù)很長時期。這些都是一個行業(yè)可能出現拐點的潛在信號。
如何判斷化肥行業(yè)最壞的時候已經過去？我們分別從其4個子行業(yè)氮肥、磷肥、鉀肥和復合肥一一分析，看看這幾個子行業(yè)分別發(fā)生了什么新的變化。
氮肥方面，出現了2個新的變化，兩大變化都是從政策方面開始的。
首先大方向上政府明確了化肥行業(yè)去產能的目標。中國氮肥工業(yè)協(xié)會提出目標為：“十三五”期間關停尿素產能1300萬噸，嚴格淘汰開工率低、連年虧損、半停產及負債率大于100%的企業(yè)。化肥去產能可不是空口說說，今年9月份國務院再次出臺文件，聲明不再受理尿素等產能過剩行業(yè)用地預審。
去產能的大方向確定下來之后，緊接著而來的電價及天然氣價補貼政策的取消，這才是真正立竿見影的。2016年4月份、11月份分別取消電費及天然氣的優(yōu)惠政策。化肥行業(yè)一向是一個既受限制又受到保護的行業(yè)，一方面為保護下游的農戶，化肥行業(yè)要保證穩(wěn)健的供給且價格不能暴漲；另一方面為維持化肥行業(yè)的發(fā)展政府又給予化肥企業(yè)很多政策上的優(yōu)惠，如電價和天然氣補貼。如今要取消這兩項補貼，很多化肥企業(yè)的成本曲線都會進一步快速上移，導致過剩的產能更快地得以出清。
用數字說話，對于傳統(tǒng)型的尿素企業(yè)，平均電價上漲 0.1 元/千瓦時，尿素噸成本上漲80-100 元左右，成本壓力增加。取消優(yōu)惠電價，近 4000 萬噸尿素產能受到影響，進一步加快了去產能化過程的進行。由于天然氣上漲將直接增加氣頭尿素成本，國內氣頭尿素占總產能的 30%，天然氣提價提高了氣頭尿素生產成本，如果天然氣價格上調 0.2 元/立方米，以天然氣為運轉動力的化肥業(yè)將面臨全行業(yè)虧損。
所以，占化肥行業(yè)31%的氮肥子行業(yè)在新政策的刺激下，可能會更快地實現出清。而且尿素價格受成本推動已經在2016年底大幅反彈，這也可能是產能逐步出清的一個信號。尿素在16年由于受出口下滑拖累，供過于求，價格自年初以來持續(xù)下滑至8月的底部價格1130元/噸，但是自9月之后，受煤炭價格攀升及運費上漲推動，尿素價格開始上漲，目前已漲至 1670元/噸，漲幅高達48%，價差也逐步由680元/噸回升到900元/噸。
在國家取消用電優(yōu)惠等去產能政策的刺激下，明年春耕需求引發(fā)的補庫存需求可能會使得尿素價格在短期內還有一輪上漲行情。
磷肥方面，同樣有兩個新的變量，而這兩個新變量同樣是有利于行業(yè)過剩產能的出清的。
其一政策上取消了氮肥和磷肥等的出口關稅。與尿素不同的是，磷肥出口的占比相對較大，其中出口以二銨為主。卓創(chuàng)資訊的數據顯示，2015年我國磷肥產能2224萬噸，產量1911萬噸，凈出口量達到794萬噸，占產量比例高達42%。出口關稅的取消，有利于國內過剩產能的消化。
其二是行業(yè)內關于“聯合限產”的提議，提議指出以一年為周期，各大二銨企業(yè)聯合限產30%左右，以緩解產能過剩壓力。如果提議真能達成并落地，磷肥行業(yè)的產能也將更快出清。
鉀肥和復合肥方面則沒有明顯的變量出現，表現預計較為平穩(wěn)。
我國的鉀肥進口依存度很高，而國際氯化鉀價格自2015年年中后一路下行，目前穩(wěn)定在200美元/噸左右，降幅超過30%。較低的國際價格促進鉀肥的進口，同時也會限制國內鉀肥行業(yè)的發(fā)展。由于鉀肥的分布極其集中，全球將近三分之二的鉀肥產能都集中在加拿大、俄羅斯與白俄羅斯，所以鉀肥行業(yè)集中度也很高。2013年之前，前幾大鉀肥公司之間結成同盟，控制全球的鉀肥市場，然而，2013年7月其中一個巨頭宣布退出打破了這一卡特爾組織，此后鉀肥價格一路滑坡。但是2016年鉀肥市場又出現了一個新的變量，全球最大的鉀肥生產商合并了其競爭對手，若合并完成，鉀肥市場將進一步穩(wěn)定。
由于2016年全國暴雨天氣和洪災頻現，多地農作物受到影響，我國主要作物的價格也在2016年連續(xù)走低。下游農產品行情不好，農民用費的需求自然也降低，尤其是對較高成本的復合肥需求更是大幅縮減。相信，如果明年天氣有所好轉，那么復合肥2017年的需求也將有所改善。
所以，無論是氮肥、磷肥、鉀肥，還是復合肥，最壞的時候可能都已經過去。
>>>> 四、投資機會
化肥行業(yè)最壞的時候大概率已經過去，機會往往就蘊含在行業(yè)筑底的過程之中。那么，港股上有哪些值得關注的標的？
港股市場上的化肥行業(yè)標的主要有4個：中海石油化學（3983.HK）、中化化肥（0297.HK）、中國心連心化肥（1866.HK）、世紀陽光（0509.HK）。
中海石油化學是一家主營以天然氣為原料的尿素及高附加值合成化工產品的公司，是中國第三大石油公司中國海油的主要子公司。業(yè)務構成方面，中海石油化學的主營產品尿素占總營收的比例正在逐年增長，而磷肥和復合肥及其他產品的比重正在下降。受化肥行業(yè)不景氣影響，2016年上半年中海石油化學營收同比下降18%，毛利同比下降89%，凈利出現虧損1.42億元。中海石油化學在2016年還有一個新的變量值得關注，6月1日公司公告，王輝由于工作原因，已辭任該公司首席執(zhí)行官兼總裁，并辭任公司執(zhí)行董事，于6月1日生效。與此同時，董事會委任夏慶龍為首席執(zhí)行官兼總裁。公司近3個月股價的飆升可能也與這一變量相關。
中化化肥是中化集團下的一家綜合型化肥龍頭，化肥總產能超過1200萬噸/年，是我國最大的化肥分銷服務商。中化化肥的產品包括氮肥、鉀肥、磷肥和復合肥，且4種肥料收入各占總營收的23%左右。隨著化肥行業(yè)的探底，中化化肥自2012年起的業(yè)績也一直處于下降通道。由于化肥行業(yè)持續(xù)低迷，2016年上半年中化化肥營收腰斬，且出現凈利虧損4.3億元。中化化肥還有一個點值得關注，在2016年彭博曾經報道，知情人士稱中國計劃將中化集團與中國化工集團合并為一家集團。盡管此傳聞后來被澄清，但中化化肥仍然有可能成為未來國企改革的標的之一。
中國心連心化肥是我國化肥行業(yè)龍頭企業(yè)之一，擁有尿素260萬噸、復合肥185萬噸和甲醇30萬噸的年生產能力，其中尿素與復合肥占總營收的85%。盡管2012年后化肥行業(yè)一直下行，但中國心連心仍然一直保持著穩(wěn)定的增速，2007-2015年間的復合增長率達到了17.9%。而且中國心連心化肥的毛利率逐年增加，2015年毛利率高達22.9%。
世紀陽光是一家主營生態(tài)農業(yè)肥料的公司，同時稀土鎂合金及中間合金也是其重要業(yè)務，占總營收的比例為40%。世紀陽光的營收始終保持高速增長，符合增幅高達36%，并且毛利率也較為穩(wěn)定，在31%左右。
對比看來，中海石油化學和中化化肥體量較大，化肥界的兩大龍頭企業(yè)，市值分別為111億和82億港幣。受到化肥行業(yè)低迷的拖累，這兩大巨頭毛利率一路滑坡，營收與凈利也一路下行。但由于這兩大巨頭體量大，所以市場給它們的估值也相較中國心連心化肥和世紀陽光要高。中國心連心化肥和世紀陽光一個專注于高效肥，一個專注于生態(tài)農業(yè)肥料，毛利率都處于較高水平，營收與凈利也更為平穩(wěn)。
從股價來看，中海石油化學是唯一一個自去年年初至今漲幅為正的一家，中化化肥和中國心連心幾乎一路橫盤過來，世紀陽光更是腰斬。相信未來化肥行業(yè)轉暖之際，就是它們從坑底爬上來之時，值得關注。
